导语：应对系统性金融风险需要采取系统性的策略，不能总是分散作业，监管跟在市场后面救火，应该以“防范”为主、“化解”为辅。 

  最近几年，金融风险持续在股票、债券、理财产品、房地产、外汇和互联网金融等市场与行业游走，引发了对爆发系统性金融危机的担忧。监管部门相继出台多份金融监管文件，整治金融乱象。

2017年年中召开的全国金融工作会议决定成立国务院金融发展稳定委员会（金融委），加强金融监管协调。十九大报告也将防范系统性金融风险列为近期的三大攻坚战之一。那么，中国在过去长期保持金融稳定，是怎么做到的？近年来系统性金融风险上升，主要原因是什么？防范系统性金融风险的关键是什么、应该采取什么样的应对措施？笔者认为，应对系统性金融风险需要采取系统性的策略，不能总是分散作业，监管跟在市场后面救火，应该以“防范”为主、“化解”为辅。

1978年以来的改革开放期间，中国经济保持了长期的金融稳定，也是少数没有发生过严重金融危机的主要新兴市场经济国家之一。过去的金融稳定主要是受到两大因素的支持，一是持续高速增长，在发展中解决了不少风险因素；二是政府隐性担保，支持了市场信心的稳定。但现在这两个因素都已难以为继，经济增长速度已经从2010年的10%以上回落到2017年的7%以下，这个变化令一些微观层面的资产负债表恶化，金融风险上升。与此同时，宏观经济出现了“风险性三角”，即杠杆率上升、生产率下降和政府政策空间收缩同时并存，道德风险问题也令政府的隐性担保变得更加不可持续。

笔者编制的中国系统性金融风险指数表明，自2008年以来，中国的系统性金融风险水平一直在持续攀升，在2015年下半年达到几次高峰值。之后开始在缓步下降，2017年的平均水平已经明显低于2016年，不过2017年下半年又出现了明显的反弹。总体看来，尽管目前系统性金融风险较之前的高值已显著下降，但仍处于值得时刻关注和警惕的高位，防范和化解系统性风险的任务依然艰巨。

中国系统性金融风险的形成，是三大因素交互作用的结果：一是经济增长减速，二是流动性相对充裕导致杠杆率上升，三是管制过严和监管不足同时并存。经济增长持续减速背景下市场需求和企业投资回报下降，导致微观企业资产负债表恶化，从而银行贷款不良率和企业债务违约风险上升。造成中国流动性充裕的现象，有特殊的金融结构因素。因为银行主导，所以多数金融交易便是债务；也有缺乏市场纪律约束的原因，失败的企业不能退出，只好通过进一步宽松货币政策来稳定市场、支持增长。高杠杆率容易因期限错配和基础资产收益波动，引发金融不稳定。

金融体系管制过严，在经济下行期和不确定增加的环境中，更多的信贷资源错配到了效率较低的国有企业，同时也直接催生了影子银行和互联网金融这些既增加金融的有效供给、又引发新的金融风险的业务形态。但分业监管的做法又造成了很多监管的空白地带。在混业经营日益流行的趋势下，分业监管很难有效防控风险。特别是在宏观审慎监管加强的情况下，出于同业竞争和盈利性的动机，金融机构更倾向于利用分业监管模式下的监管空白进行监管套利，从事高风险溢价的金融业务，从而使宏观审慎政策难以实现逆周期监管的效果。

因此，应对系统性的金融风险需要系统性的策略，并遵循顺应市场、支持创新和统筹政策的原则。首先，开放市场会带来一些波动，但目前的很多风险其实就是管制过度造成的。所以防控金融风险的有效措施之一就是进一步推动市场化改革，让市场机制真正在金融资源的配置中发挥决定性作用。试图继续通过管制资金的价格与配置来稳定金融的努力，不但会降低效率，同时还会增加风险。

其次，金融创新是经济进步的重要动力之一，不能因为混业经营有风险，就想回到分业经营的模式；当然也不能因为互联网金融出了一些问题，就一刀切地扼杀整个部门。应该支持能够提高金融效率、增加金融有效供给的创新，并积极推动监管创新。要尽量让监管体制适应金融业务形态，而不是反过来。

最后，系统性金融风险的特征之一是触一发动全身，分散式“各自为政”的监管行动很难真正见效，政策统筹至关重要。比如整治金融风险因素，既要协调行动，不留死角，又要防止共振，不触发新的系统性问题。建立“金融委”只是实现有效政策统筹的第一步，还需要统一监管标准，构建合理的监管框架，在给定的法律政策下，各监管部门应互相协调、但独立执法。  

作者简介：

黄益平，北京大学国家发展研究院金光经济学讲席教授、副院长和北京大学数字金融研究中心主任。2015年6月至2018年6月担任中国人民银行货币政策委员会委员。目前还担任国务院参事室公共政策研究中心副理事长、金融研究中心研究员，同时兼任中国金融四十人论坛成员（现任学术委员会主席），中国经济50人论坛成员，英文学术期刊《China Economic Journal》主编和《Asian Economic Policy Review》副主编。主要研究领域为宏观经济、金融市场与农村发展。

王勋，北京大学国家发展研究院、数字金融中心研究员。北京大学经济学博士。曾在斯德哥尔摩经济学院从事博士后研究，后在中共中央对外联络部从事调研工作。2016年至今任职于北京大学国家发展研究院。曾获中国金融学会全国第十届优秀金融论文二等奖（2015）、中国发展研究青年奖学金（2008-2009）。在国际国内经济学核心期刊发表论文20余篇。研究领域：数字金融、金融改革、金融监管。